14 februari 2013 | Tom Beltman, Partner

Do’s en Don’ts bij deelverkoop bedrijven

Bij veel transacties blijft tegenwoordig een deel van de aandelen bij de verkoper. Dit kan zowel een meerderheid als een minderheid zijn. In tijden waarin vertrouwen het belangrijkste breekpunt is in onderhandelingen, kan het feit dat een verkoper ‘mee blijft doen’ voor alle stakeholders (koper, verkoper, bank, personeel etc) de onmisbare schakel zijn. Er zijn echter wel aandachtspunten.

Zeker gezien het feit dat slechts 9% van de mkb-bedrijven een opvolger in huis heeft, zal deelverkoop aan toekomstig management steeds vaker spelen. Bij een 100% transactie is het verleden voor verkoper en de toekomst voor koper. We worden het vandaag eens, wensen elkaar een succesvolle toekomst en onze wegen scheiden al snel van elkaar. Bij een deelverkoop is er sprake van een gezamenlijke toekomst en dat maakt alles anders. Verkoper en koper dienen niet alleen het over een prijs eens te worden maar bovenal over het toekomstplan.

Minderheid – meerderheid

Over het algemeen is het zo dat degene die het ‘stuur’ in handen krijgt na de transactie ook de meerderheid van de aandelen zal hebben verworven. Banken delen deze visie. Als een ondernemer zijn onderneming aan een manager van buiten verkoopt (een Management Buy-In), hierbij zelf 80% van de waarde casht maar wel de meerderheid van de aandelen in een koopholding wil krijgen dan zijn banken daar in de regel niet positief over. De MBI’er moet het gaan doen, dus die zal ook de meerderheid van de aandelen moeten hebben.

Dit geldt niet voor de verkoper die een participatiemaatschappij binnenhaalt. Meestal behoudt de verkoper dan wel de meerderheid van de aandelen. Hoe dan ook geldt dat als een verkoper als aandeelhouder betrokken blijft, de organisatie (deels) kan blijven terugvallen op de kennis en kunde van de verkoper. Zijn rol zal in de meeste gevallen wel veranderen naar een meer strategische of adviserende rol.

Getrapte overnames

Getrapte overnames raad ik ten zeerste af. Een afspraak om elk jaar bijvoorbeeld 20% te kopen leidt veelal tot ongewenste uitkomsten. Ten eerste vanuit een koper bekeken, ten aanzien van de zeggenschap en positie binnen en buiten het bedrijf. Het is zeer onwerkbaar en onwenselijk als je eerst enkele jaren als minderheidsaandeelhouders ‘rondloopt’ terwijl verkoper nog de meerderheidsaandeelhouder rol invult en het beleid bepaalt.

Ten tweede de prijsvorming. Hierbij zijn twee keuzes voor partijen: vooraf een prijs vastleggen of elke tranche opnieuw waarderen. Als je vooraf per tranche een prijs vastlegt en het gaat veel beter dan iedereen had verwacht heeft verkoper toch een zure smaak. Het wordt nog vervelender als het veel slechter gaat na twee jaar, want dan kunnen de volgende tranches niet doorgaan. Bij telkens opnieuw waarderen werk je een geruime tijd met aandeelhouders samen die per definitie een tegengesteld belang hebben. Koper wil investeren en verkoper wil maximale winst. Daarnaast geldt dat bij een succesvolle samenwerking een koper voor zijn eigen succes moet betalen.

Inbreng vs aandelenbelang

Bij meerdere aandeelhouders is er vaak een discussie over wat iemand inbrengt en wat voor aandelenbelang daar bij hoort. De stelregel is als volgt: elke euro inbreng van de verschillende aandeelhouders staat gelijk aan het uiteindelijke aandelenbelang. Oftewel als je beiden € 250.000,- inbrengt, ben je beiden ook 50% eigenaar na de transactie. In de praktijk is het echter vaak zo dat, als de onderneming verkocht wordt aan het zittende management of een MBI-kandidaat, dat er sprake is van een onevenredige verhouding ten bate van het management, dit heet een ‘envy-ratio’.

Rekenvoorbeeld

Als bij een investering van in totaal € 500.000,- er € 200.000,- door koper en € 300.000,- door verkoper wordt ingebracht, maar koper wel 60% van de aandelen verwerft dan is de envy-ratio: (300/40)/(200/60) = 2,27.
De hoogte van de ratio wordt vaak bepaald door de wensen van koper en verkoper en de externe financieringsmogelijkheden. Een voordeel voor een verkoper is dat hij op (een deel van) het geld dat hij achterlaat, een hoger rendement kan behalen dan in geval het geld tegen minder dan 2% rente op de bank te zetten.

Afspraken maken

Het belangrijkste onderdeel van een deelverkoop is het vastleggen van afspraken in een aandeelhoudersovereenkomst. Wij worden met grote regelmaat gevraagd om een conflict tussen aandeelhouders op te lossen. In de meeste gevallen was het geschil te voorkomen geweest door goede afspraken vooraf te documenteren. De punten waar een afspraak over gemaakt moeten worden zijn tenminste::

• Wat kan het management zelf besluiten en waarover gaan alle aandeelhouders, bijvoorbeeld 100% vrijheid binnen een jaarlijks vast te stellen businessplan
• In welke gevallen moeten de aandeelhouders elkaar de aandelen aanbieden (denk aan slecht functioneren, faillissement)
• Hoe wordt het management beloond en hoe gaan we met dividend om
• Hoe gaan we om met elkaar als een extra eigen vermogen inbreng benodigd is
• Periodiek informeren van alle aandeelhouders
• Non-concurrentie beding
• Een toekomstige exit van één der partijen

Ook niet geheel onbelangrijk is de rol van verkoper na een gedeeltelijke verkoop. Bij verkoop aan een MBI-kandidaat of het eigen management team, zal de rol van verkoper minder operationeel blijven dan bij een gedeeltelijke verkoop aan een investeringsmaatschappij.

Exit

Bij veel participatiemaatschappijen is de eerste vraag in de oriëntatiefase hoe de exit er uit gaat zien. Dat klinkt als een gekke vraag op het moment dat de samenwerking nog moet beginnen. Maar voor financiële kopers is de exit de reden waarom ze de samenwerking aan gaan. Dus vooraf met elkaar heldere afspraken maken over hoe de aandeelhouders in toekomst met elkaar om gaan bij een exit wens is essentieel voor een goede aandeelhoudersovereenkomst en vruchtbare samenwerking.

De deelverkoop is in opkomst. Deelverkoop zal toenemen, zolang er sprake is van een economische crisis en van banken die de eisen aanscherpen. Mijn belangrijkste advies bij een deelverkoop is om te zoeken naar de partij met wie je een gezamenlijke visie omtrent het bedrijf deelt. Te vaak wordt sec gekeken naar de financiële kant. Ondernemen is per definitie dynamisch, dus plannen moeten voortdurend worden aangepast. Als de visies tussen partijen niet met elkaar overeenkomen leidt dat binnen de kortste keren tot conflicten. Externe onafhankelijke ervaringsdeskundigen zijn bij het tot standkomen van deelverkopen onontbeerlijk.

Bekijk hier het artikel

Marktlink