Een kat in het nauw maakt rare sprongen…

10 januari 2010 | Tom Beltman, Partner

Een kat in het nauw maakt rare sprongen…

De overnamemarkt in Nederland trekt weer aan. Al spreek ik ook geregeld partijen die vrezen voor het zogenaamde Dead Cat Bounce-effect: een kat die van een flatgebouw springt, op de grond belandt en opveert om dan echt dood neer te vallen. Naar mijn idee is de kat echter nog springlevend, maar heeft hij wel geleerd om niet meer van een hoog flatgebouw te springen.

Partijen in de markt lijken op een meer evenwichtige manier om te gaan met de risico’s die ondernemerschap met zich meebrengt. Gelukkig maar, want realiteitszin is voor alle partijen goed.
Vooral in het bedrijfs-onroerend goed zien wij dat de tijden zijn veranderd; voornamelijk banken kijken de kat uit de boom. Een eigen inbreng van circa 30% is niet ongewoon, waar tot voor kort bijna 100% bancair kon worden gefinancierd. Dit heeft effecten voor de waardering van onroerend goed: waar wij in het recente verleden factoren van 12 tot 13 maal de jaarhuur zagen, zien we nu eerder factor 10 tot 11. Daarnaast zien we een afname van vraag bij veel professionele beleggers in onroerend goed; als gevolg van hogere inbreng-eisen van banken daalt het rendement snel.

Bij de waardering van vennootschappen waar zowel de onderneming als het onroerend goed zijn opgenomen, zien we in de praktijk grote verschillen in waarderingen. Het komt regelmatig voor dat winsten (rentabiliteitswaarden) of geldstromen (discounted cashflows) van zowel de onderneming als het onroerend goed contant worden gemaakt tegen één rendementseis van bijvoorbeeld 20% (of vermenigvuldigd tegen een factor 5) voor beide objecten. Een koper spint hier garen bij, omdat het onroerend goed op deze wijze wordt ondergewaardeerd. Zoals hierboven is aangegeven, zou het onroerend goed op dit moment gewaardeerd moeten worden tegen een factor 10 tot 11 keer de jaarlijkse huursom, oftewel een (bruto) rendementeis van 10% tot 9%.
Terwijl de rendementseisen voor mkb-ondernemingen gemiddeld tussen 17,5% en 25% liggen. Gebruikt men deze laatste rendementseisen voor het geheel, dan betekent dit een halvering van de waarde van het onroerend goed. Daarom is het van belang om altijd de winsten of geldstromen tussen het onroerend goed en de onderneming te splitsen om tot een accurate waardering voor beide afzonderlijke waarderingsobjecten te komen.

De waardes van ondernemingen zijn de afgelopen maanden vrij stabiel en blijven dat naar verwachting ook op de langere termijn; een rendementseis van 20% kan, kort door de bocht, worden vertaald in een terugverdientijd van 5 jaar. Mijns inziens zal de nabije toekomst uitwijzen of dat een ander verhaal is voor het bedrijfs-onroerend goed. Een eenvoudig rekenvoorbeeld: bij een factor 10 keer de huur (10% rendement), rekening houdend met afschrijvingen / overige vaste lasten / belastingen van 70% van de jaarlijkse huur, blijft er een rendement van 3% per jaar over, oftewel wederom kort door de bocht een terugverdientijd van 33 jaar. Best een groot verschil lijkt me, hopelijk leidt dit niet tot een kat in de zak voor veel onroerendgoedbeleggers of de banken die de financieringen hebben verstrekt.
Tom Beltman is overnameadviseur en partner bij Marktlink Fusies & Overnames.

Deze column is te lezen op: http://www.ondernemingsbeurs.nl/vpagina.asp?pag=67

Marktlink